分析師觀點筆記｜2026-08-30

艾綸說｜「央行殺手」索羅斯 為何敗在台灣？【這次綸到誰 】-EP8 艾綸說

艾綸說｜索羅斯以宏觀交易模型攻擊英鎊與亞洲貨幣［總經］

索羅斯的操作模式是尋找國家經濟基本面出現問題、但官方政策仍硬要維持原狀的失衡點，再用海量資本加以衝擊。1992年他判斷英國經濟無法支撐高匯率，拋售上百億美元英鎊，迫使英格蘭銀行投降。1997年他又將相同模型套用到亞洲，從外債高、外匯存底見底的泰國開始放空泰銖，進而引發亞洲金融風暴。

• 關鍵數字：1992年；1997年；上百億美元英鎊空單

「他就是找bug來獲取利益。」

艾綸說｜索羅斯放空新台幣的宏觀邏輯與NDF槓桿工具［總經］

索羅斯盯上台灣在宏觀對沖角度上具備合理性，因為台灣是高度依賴出口製造業的經濟體，周邊國家貨幣大幅貶值後，若新台幣維持高檔，台灣電子工廠的訂單可能被鄰國搶走，因此市場會形成新台幣貶值預期。索羅斯沒有直接投入數百億美元砸現貨，而是利用新台幣無本金交割遠期外匯（NDF），只需約5%至10%保證金，就能透過台灣境內指定銀行建立龐大的新台幣放空部位。這種結構讓他只需準備十幾億美元籌碼，就能撬動名目本金達數百億美元的空頭部位。

• 關鍵數字：保證金約5%至10%；十幾億美元籌碼；名目本金數百億美元

「所以索羅斯他算準了一件事情，市場上對新台幣的貶值預期一定會像野火一樣越燒越旺。」

艾綸說｜新台幣先貶值與台灣央行更換總裁［總經］

風暴初期，市場恐慌蔓延，投資人紛紛將台幣換成美元，台灣央行先在現貨市場拋售美元以支撐匯率，幾個月內消耗數十億美元外匯存底。1997年10月央行評估無法繼續盲目消耗外匯存底，於是放手讓匯率由市場供需決定，新台幣從29元一路走弱至34元附近。1998年2月央行總裁許遠東因空難逝世，彭淮南接任，成為台灣應對金融風暴的新主將。

• 關鍵數字：新台幣由29元貶至34元附近；1997年10月；1998年2月

「新台幣呢也隨即一路走弱，從29塊一路滑到了34塊附近。」

艾綸說｜彭淮南透過封鎖境內NDF槓桿瓦解索羅斯攻勢［總經］

彭淮南沒有在現貨市場與索羅斯進行外匯存底消耗戰，而是先調查所有外匯銀行交易報表，釐清資金來源與借貸結構。他發現索羅斯的龐大空頭部位，其實建立在台灣本土銀行提供的槓桿與資金管道上，因此不必用真金白銀正面對打。1998年5月22日，央行公告全面禁止國內指定銀行承作新台幣NDF業務，直接切斷外資低成本滾動槓桿的水龍頭。外資若要繼續交易，只能轉往OBU等境外金融中心，但當地缺乏新台幣實體清算、借貸與資金調度成本高，原本的槓桿優勢因此轉化為沉重負擔。

• 關鍵數字：1998年5月22日；禁止國內指定銀行承作新台幣NDF

「槓桿的管道呢被官方直接封鎖。」

艾綸說｜央行以不定點干預與尾盤操作增加空頭持有成本［總經］

台灣央行在現貨市場採取更靈活的游擊戰，不再死守單一匯率價位，而是每天不定時、不定點進場調節。央行甚至會在收盤前最後15分鐘突然進場拉抬台幣，使空頭在每日結算時面臨匯率反彈造成的帳面虧損。當境內NDF管道被封鎖、境外持倉利息持續增加，且匯率不再呈現單邊下跌時，索羅斯團隊的交易成本與持倉壓力同步升高。

• 關鍵數字：收盤前最後15分鐘；每日結算

「甚至經常在收盤前的最後15分鐘突然進場突襲，就是拉台幣價。」

艾綸說｜台灣低外債與高外匯存底構成對索羅斯的防禦優勢［總經］

索羅斯團隊重新檢視後發現，台灣與先前被攻擊的泰國不同。泰國崩潰的核心原因是民間與企業累積大量短期美元外債，外匯存底耗盡後可能引發債務違約；當時台灣企業外債較低，企業體質相對健康。台灣當時持有超過800億美元外匯存底，具備雄厚現金流與防禦能力，因此短期內不容易被擠兌至破產。當槓桿管道被封鎖、海外資金成本持續增加、匯率不再單邊下跌，索羅斯繼續持有空單就會變成高成本且勝率降低的資金耗損戰。

• 關鍵數字：外匯存底超過800億美元

「台灣幾乎是沒有外債的，企業的體質是相對健康。」

艾綸說｜索羅斯停損退場與交易失敗的三項啟示［教學］

第一，宏觀方向看對不代表交易一定獲利，若忽略對手的籌碼厚度、資產負債表與資金結構，仍可能因震盪與持有成本過高而出場。第二，交易者必須警惕規則改變，若策略勝率建立在特定金融工具、制度漏洞或寬鬆監管上，政策機關一旦改變規則，槓桿優勢可能立刻變成流動性負擔。第三，當核心假設不再成立且持有成本過高時，應壓下自尊、果斷停損並保護資本，才有機會參與下一場交易。

• 建議動作：評估交易時同時檢查趨勢方向、對手籌碼厚度、資產負債表、資金結構與政策風險；核心假設失效且持有成本過高時果斷停損。

「能夠壓下自尊心果斷的認賠離場，保護好自己的資本，才有機會去打下一場仗。」

艾綸｜1997至1998年索羅斯放空新台幣與台灣央行阻擊策略分析［總經］

索羅斯在1997年亞洲金融風暴後，看準東南亞貨幣狂貶會搶走台灣電子廠訂單，預期新台幣會貶值，因而透過五本金交割遠期外匯（NDF）以5%至10%保證金建立龐大空頭部位。台灣央行初期雖拋售美元阻貶，但因消耗大量外匯存底，隨後決定放手由市場決定，使新台幣滑落至34元附近。彭淮南接任總裁後，發現外資是藉由本土銀行資金反向放空，因此於1998年5月全面禁止國內指定銀行乘坐NDF業務，切斷其槓桿管道。加上央行在現貨尾盤進行拉抬突襲，使空頭每天承受極高利息與浮動虧損。由於台灣幾乎無外債且擁有超過800億美元的外匯存底，防禦能力極強，索羅斯陣營評估這將是一場代價極高、勝率極低的資金耗損戰，最終只能認賠結清部位。

• 關鍵數字：保證金5%至10%、新台幣匯率由29元滑落至34元附近、外匯存底超過800億美元

「既然看見了這一點啦，那其實根本就不需要拿真金白銀去跟他打消耗戰。」

艾綸｜從索羅斯敗在台灣之役學習三大交易與風險管理啟示［教學］

第一，邏輯看對不代表交易會賺錢，雖然新台幣確實有貶值壓力，但如果忽略對手低外債與高外匯存底的籌碼厚度，仍會因成本過高而被震盪出場。第二，對於遊戲規則的改變必須保持警惕，任何依賴監管漏洞或寬鬆監管的策略都具有政策風險，一旦監管機構直接禁止特定金融工具（如NDF），原本的槓桿優勢會瞬間轉為流動性負擔。第三，懂得停損才是長存關鍵，當核心假設不再成立且持有成本過高時，唯有果斷認賠停損，保護好資本，才有機會參與未來的交易。

• 建議動作：當交易的核心假設不再成立，且持有成本過高的時候，應果斷認賠停損以保護資本。

「當核心的假設不再成立，持有的成本過高的時候，能夠壓下自尊心果斷的認賠離場，保護好自己的資本呢，才有機會去打下一場仗。」